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煤炭行業(yè)2020年度投資策略:寬松的供需基調(diào) 核心配置思路為預(yù)期糾
發(fā)布時間: 2019-11-11

動力煤:價格中樞預(yù)計下沉至545 元/噸。展望2020 年,供給端增速為2.3%;需求端,在地產(chǎn)周期性下行+進出口貿(mào)易疲軟的假設(shè)下,動力煤總需求增速繼續(xù)下行至1.6%,預(yù)計2020 年動力煤的過剩將進一步深化,且如果火電發(fā)電量增速明顯不及預(yù)期,過剩則會體現(xiàn)得更為明顯。按照《關(guān)于平抑煤炭市場價格異常波動的備忘錄》,煤價運行在綠色區(qū)間之外的價格是需要政策表示關(guān)切、黃色區(qū)間之外的價格是需要政策進行監(jiān)管的,即市場煤的價格在500 的突破是需要政策監(jiān)管預(yù)期證偽+供需關(guān)系顯著惡化的。至于煤價的頂部,旺季不旺是主基調(diào),2019 年7-8 月的均價料是2020 年煤價比較牢靠的頂部,即頂部為590元/噸。這意味著2020 年價格區(qū)間為500-590 元/噸,價格中軸為545 元/噸。

焦炭:利潤中軸歸零,產(chǎn)能出清被動重啟。在產(chǎn)業(yè)鏈利潤分配的過程中,焦化廠對鋼廠無議價能力,卻能夠捆綁焦煤行業(yè),以被迫出清削弱焦煤需求或者協(xié)議要求降價的方式壓低焦煤利潤,即后期每一次鋼價的下行都會轉(zhuǎn)化為雙焦絕對價格的中樞下沉。站在2019Q4 之初,港口遲遲無法消化的庫存已經(jīng)讓焦炭供需寬松的特征顯露無疑, 2020 年以山西為代表的地區(qū)還有較大的焦炭新產(chǎn)能投放,而生鐵產(chǎn)量因為成材需求問題可能會同比轉(zhuǎn)負,這意味著2018 年見頂?shù)睦麧欀休S將進一步下沉,預(yù)計2020 年合理中軸為0-50 元/噸,即階段性有利潤,大多時候無明顯利潤,使得成本曲線靠右邊的產(chǎn)能逐步出清。

焦煤:進口成本定價,利潤率開始下行。焦煤價格主要面臨自身日趨寬松的供需關(guān)系、廉價的進口焦煤和低議價能力的煉焦環(huán)節(jié)利潤收縮綁架焦煤行業(yè)三個方向上的壓力。在進口成本方面,由于海外焦煤加速下跌,使得進口利潤持續(xù)高企,若以中低揮發(fā)硬焦煤算,澳焦煤中國CFR 價格支撐價位在130 美元/噸的水平上,折進口成本算支撐價位為1060 元/噸(含稅),顯著低于國內(nèi)同類品質(zhì)焦煤的價格,焦煤有望走出進口成本定價的態(tài)勢。展望2020 年,我們認為國內(nèi)焦煤價格的底部會在1060 元/噸附近,呈現(xiàn)進口成本定價的終局。

企業(yè):營收承壓,經(jīng)營再度面臨考驗。在過去10 年里,煤炭企業(yè)營收有過兩個階段的高增長, 2011 年以前伴隨著毛利率的下降,為高毛利率區(qū)間下的產(chǎn)量增長驅(qū)動;2016 年以后則是享受了供給側(cè)改革的紅利,以價格上漲的方式在產(chǎn)量相對穩(wěn)定的格局下完成的增長。但當時間推進到2019 年時,供給側(cè)改革的效應(yīng)逐步消退,產(chǎn)量呈現(xiàn)出恢復(fù)性的溫和增長,而需求卻遭遇了下行的經(jīng)濟周期,煤炭行業(yè)轉(zhuǎn)入景氣度下行的階段,板塊內(nèi)35 家上市公司合計的營收增速和凈利增速雙雙轉(zhuǎn)負,煤炭企業(yè)經(jīng)營再度面臨考驗。

投資建議:兩層次預(yù)期糾偏。宏觀糾偏上,目前全球主要經(jīng)濟體都在承受經(jīng)濟壓力,反映經(jīng)濟預(yù)期的銅和油價持續(xù)受壓制。如果這種經(jīng)濟假設(shè)在階段性、區(qū)域性地得到修正,預(yù)計會帶動商品市場預(yù)期好轉(zhuǎn),進而折射在處于估值底部的A 股煤炭企業(yè)市凈率的修復(fù)上。微觀糾偏上,歷史數(shù)據(jù)表明,露天煤業(yè)、盤江股份、山煤國際、中國神華和金能科技因為各自經(jīng)營特征具有相對較強的業(yè)績穩(wěn)定性,中煤能源、淮北礦業(yè)、陜西煤業(yè)和山西焦化以自身的方式完成了蛻變,值得在2020 年給予更高的關(guān)注。

風險提示:動力煤價格區(qū)間管理政策證偽、地產(chǎn)超預(yù)期下行。